富途证券：高投入换未来，马云给阿里布的局你看懂了吗？

11月2日晚间，阿里公布了2019财年第二季度(对应2018年7~9月)业绩，这也是马云宣布继承人计划后的首份财报。

先来简单看下业绩，收入851.48亿元，同比增长54%，Non-GAAP净利润234.53亿元，同比增长6%。分业务来看，核心电商收入724.75亿元，同比增长56%;云计算收入56.67亿元，同比增长90%;大文娱收入59亿，同比增24%;其它创新项目收入10.6亿，增长20%。

(截图来自富途牛牛)

另外，阿里在这份财报中，罕见地下调了2019财年的营收指引(往年皆以上调居多)，盘前股价因此一度下探。但是，下调指引的原因值得一提：阿里巴巴认为当前宏观不确定，短期不会加大变现广告库存，希望此举可让平台上中小企业获益。不过，此举背后的原因，在共克时艰的选择以外，是否还存有趋势性的变现压力，还有待观察。

连续4个季度利润增速低于营收

回到此次财报，首先阿里的营收增长依然非常强劲，这也是阿里连续第10个季度营收增速保持超过50%。

(按照自然年罗列数据，富途证券整理)

而近期发布财报的亚马逊、苹果、脸书、谷歌、百度等科技巨头，营收增速普遍在30%附近。

高增长背后，是阿里作为国内在线零售老大的基本盘仍然够稳，且电商红利仍没有消耗殆尽(前三季度，全国网上零售额62785亿元，同比27%。其中，实物商品网上零售额 47938亿元，同比增27.7%)。

由于阿里电商的业务也越来越庞杂，这里先用图作简单介绍。

在中国零售电商方面，虽然较此前季度有所减慢，但依旧不弱，有37%增长：其中，消费者管理收入25%的增长;佣金收入31%的增长;新零售有151%的增长。

而最终核心电商能有同比56%的增长，其实部分是菜鸟和饿了么的增量贡献造成的。这也是为什么阿里近几个月增收不增利，以及EBITA率连续走低的原因。季报中披露，阿里在新零售、全球化、物流、外卖市场及技术算法等方面都投入过高。随着阿里继续加大对低利润率业务的投资，这一趋势很可能延续下去。

另外，提一句，在用户方面，本季度移动端月活数环比增加3200万人，年度活跃买家环比增加2500万，达到6亿。由此来看，类似拼多多冲击阿里的说法恐怕并不成立，更可能是一起在培养用户习惯，做大整个市场。

为什么不断砸钱新零售?

在这几项高增长高成本业务中，笔者最看好的就是新零售业务。

中国一年的零售总额为5.3万亿美元，线上零售额为1万亿美元，渗透率不到20%，未来想提升至更高，就必须打破品类瓶颈。目前线上销售的主力品类与整体零售的主力品类并不一致，占据零售市场40%+份额的食品饮料(含生鲜)线上渗透率还处在个位数水平。

而被阿里内部在商超新零售领域视为“一号工程”的盒马鲜生发展迅速，季报中披露，截至2018Q3盒马鲜生共在一二线城市开设了77家店面，最新季度线上销售额占比超过60%。

这就是为什么盒马鲜生成熟门店的单店坪效比传统零售店高出 3-5 倍，主要就是受益于其线上渠道的贡献，这背后是打通了商品、支付、会员、数据和服务体系形成的综合竞争力。

这种能力目前已经给生态内的大润发等合作伙伴提供支持，未来可以扩展到更多的零售企业，最终采用基于销售额收取绩效费用变现。目前来看，在中国，除了腾讯系能与之一战，别人已经没任何机会了。

财报中披露，本季度末470家大润发店内已经有350家店接入“淘鲜达”系统，具备了线上下单、生鲜快速配送的能力。

不过，新零售业务的盈利，别有太大期望，数年时间是少不了的。

阿里CFO武卫曾表示，“随着公司业务重心向新零售转移，后者的成本结构决定了这部分业务的利润率可能会低一些，但我们不必担心这个问题，因为我们将蛋糕做大了。此外，利润率低并不一定代表现金流低，库存对现金流的占用可以通过数据技术和对消费者的洞察而优化。”

云业务难逃放缓，但仍超亚马逊和微软

最后说一下云业务，本季度收入56亿，有93%的增长，速度趋缓(但仍超过AWS的46%和Azure的76%)。

利润率方面，目前阿里云虽然调整后的EBITA利润率为-4.1%，但参考目前相对成熟的亚马逊AWS，最新季度营业利润率继续提高至31%，阿里云未来营业利润率到20%问题应该不大，只是时间问题。

目前的情况，阿里云在国内稳坐公有云老大(市场份额约50%)，但也在烧钱打市场：新产品层出不穷(季报中披露仅在三季度，阿里云就上线了600多个产品和功能)，各种优惠力度也很大。

不过，国内的云玩家，实力远不如AWS在美国遇到的对手那么厉害(Azure、Google Cloud等)。然后，AWS和Azure在国内的营运效率也比较低，因素有很多，比如受限于国内对于IDC业务的管制，以及客户的理解方面等等。所以假以时日，随着阿里云用户规模的增长，边际成本的降低，阿里云盈利是必然。

富途分析师认为，阿里在坚定的投资未来，虽然目前看有点苦，有点累，但形成技术、规模的优势后，新的护城河会越来越宽。

在不久前的阿里投资者大会上，张勇表示阿里近期的业务目标，预计 2020 财年 GMV 将达到 1 万亿美元(2018财年为 7,680 亿美元)。长期来看，从 2018 财年到 2036 财年，阿里巴巴计划将其用户群从 6.42 亿扩大到 20 亿，值得期待。

富途证券风险提示：上文所示之作者或者嘉宾的观点，都有其特定立场，投资决策需建立在独立思考之上。富途将竭力但却不能保证以上内容之准确和可靠，亦不会承担因任何不准确或遗漏而引起的任何损失或损害。